【投資專欄】信奉價值投資的你開始質疑自己了嗎？一文看清平保現時是否買入良機（積God投資日記）

中國平安(02318)年初至今股價表現可以說是由頭跌到尾，自從年頭成為「紅底股」後，股價一直跌跌不休至現價71元，跌幅超30%。其實平保在近兩年都是機構投資者及價值投資者的散戶們的信仰股來，全因為平保的優勢太大了。

以往優勢：

1. 平保所深耕的中國擁有最多人口，具備成為全球最大的保險市場的潛力。國內無論是買保險的人數還是人均買的保險數，也就是所謂的保險密度和深度，相比成熟市場還有很大空間。

2. 保險行業具有天生的壁壘，保險牌照很難獲取。而中國平安取得了金融圈牌照，打造了一個龐大的金融集團。相比同行，有更多資源可以協同調用，業務之間還可相互轉化。也具備了更強的抗風險能力。

3. 平保在行業裡一直是創新發展的牽頭羊的形象，憑藉前瞻的眼光，一直是行業裡學習和跟隨的對象。管理層都是行業裡經驗豐富的翹楚，以及完善的管理和激勵機制。

4. 平保建立了強大的底層科技實力，驅動賦能各個板塊業務，打造生態圈，提升集團整體的運作效率和用戶體驗，並打開了更大的想像空間。

以上平保的故事在這兩年有改變嗎?

其實沒有，故事從開始直到現在其實仍在講，並且不斷加入新的故事元素。既然故事都沒有變，為什麼平保突然就不行了？看最近平保的走勢，6月11日收市後出爐的5月保費收入數據，股價跌勢更加快，代表不少資金已經走人，當然也包括減持了平保總股本1%的卜蜂集團。唯一解釋資金出逃的原因就是就是平保自己的內生增長跟不上故事的發展了。

從2021年1至5月的保費收入可以看到2021年自開局最近5個月的保費收入資料都不太理想。尤其是個人新業務3月收入同按年跌17%，4月同按年跌23%，5月同按年跌31%。不單沒有收窄的趨勢，還在逐漸擴大。

個人新業務的持續下滑，也就是說平保自身主要業務沒有增長，現在都在吃老本(邊際和長期續期業務的老本)，如果沒有不斷開拓新業務，老本終有吃完的一天。

平保是行業龍頭，具備所有優勢，為什麼新業務還能負增長?

過去保險行業一直依靠「代理人」的增長來推動新業務增長，平安都是如此。代理人增長模式，在人口紅利期確實起到了直接而有效的作用。代理人不拿底薪，有業務才有一定的分成。加入代理人自己還先買一份保險，然後代理人發展業務一般都從家人朋友做起。所以公司發展一個代理人大概率就是發展一個家庭去買保險，至於代理人後面是否還有驚喜，有的話更好，沒有的話都不要緊，因為本身沒有什麼成本。

但是當人口紅利到盡頭了，還能這樣快速增長嗎？

其實近年也出現不少更多靈活用工，自由職業的選擇，可能比保險代理人更加容易和安定，保險代理人這項職業相比過往吸引度已不高。當人口紅利逐漸見頂以後，過去保險行業依靠代理人的發展模式遭遇到了挑戰。中國平安的代理人數量從2018年141.7萬人逐年下滑，截止2021年1季度只剩下98.6萬人。

所以簡單來說現時平保殺估值，某程度是同時殺依靠代理人的成長邏輯。不止平保的，整個行業不同的保險公司只要是依靠代理人來進行發展擴張都會遇到同樣困境。

其實平保一早就意識到這個困境，所以想通過大力發展科技去提升管道效率，通過數位化去拆解業務和客戶，更容易的調動大量資源支持每一個代理人，並採取考核淘汰低產能代理人，形成代理人從重“量”到重“質”的變化。也配合著國內從人口紅利過渡到人才紅利的形勢發展。

可惜經過兩至三年時間的改革，代理人的“品質”反而比過去更差，人均新業務價值，代理人人均收入都是一個下滑的狀態。

幾時才是買入時機?

以基本面角度去看，要決定是否好的買入時機，除了觀察每月保費收入有沒改善之外，還要留意代理人數量是否穩定下來、人均貢獻及人均收入是否同步提升、管道貢獻是否開始穩定，這才是平保基本面真正轉好的開始。

其實友邦以前都遇過同樣問題，涉及百萬規模代理人的改造，到最後都成功改革。但以現時平保的改革節奏來看，仍需要一段長時間，出現不確定性的因素機率都好高，所以雖然股價跌了不小，但現時未必是一個好的撈底時機。

積God投資日記：積God從事銀行業，對股票及公司財務分析略有心得，在此分享港美股及IPO看法和估值分析，亦歡迎大家互相交流。
＊文章獲積God投資日記授權刊登，文章標題受《Market Digest》更改，原標題：平保現時是買入良機嗎?
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