【投資專欄】中央監管＋中國藥物定價自由被打壓，中國哪間免疫療法藥企仍有光明前景？（富L/窮S戒窮進化筆記）
近日股市已經無人理無人講，係依個寂靜的時刻相信就快見到黑暗的盡頭，就係時間比中長線投資人建倉的好機會(如果未蟹晒的話)。今日又講下富L精心研究又曾經好正超級的賽道「PD-1」，到底係被「嚴重同質化競爭環境摧毀下」及「醫保地板定價」的影響下，仲香唔香? 行業殺估值就在所難免，但未至於要悲觀到要放棄成個行業。富L近日睇左<<中國醫藥創新100強未來10年展望訪談報告>>，覺得行業發展依然樂觀，有興趣就睇埋落去~
- 國策大力支持
首先，「創新藥」係中國醫藥未來十年最強的大趨勢之一，「十四五規劃」明確促進基因和生物技術、臨床醫學和健康、新一代人工智能等前沿科技領域，起國家實驗室呀，支持發展發展新型研究型大學及機構等等，佈局一批基礎學科研究中心，加大研究經費投入(由2016 5.2%--> 8% )，仲有國家重大專項將轉型定位於支持早期研究和解決重大卡脖子技術方向，另外讓知識產權發明人擁有專利權並嘗試確權，分享項目成果轉化紅利。加上，企業和資本投資均開始佈局原始創新，旨在推動中國本土醫療創新生態的建設，希望通過加速器孕育出一批在全球佔據創新高地的初創公司。例如禮來成立中國創新合作中心，默克啟用上海的創新中心等等...
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2. 「創新藥國際化」
除左國策大力支持外，另一個趨勢就係「創新藥國際化」已成發展趨勢，未來10年最重要提高創新藥標準與國際接軌是主要目標國際化分為四個階段：
1. 合作模式國際化：從引進來到走出去，如海外設置Business Development團隊和專員來引進海外產品，同時授權自主研發的產品。
2. 臨床國際化：藥企在海外設置臨床團際，自主開展海外臨床國際多中心研究。
3. 研發國際化：創新藥企通過在海外設置早期研發團隊，吸引招聘歐美等發達國家本土的科研人才，通過轉讓權益實現產品在海外巿場的銷售。
4. 商業國際化：實現自建商業化團隊，包括通過併購海外公司，真正進入國際巿場。
從license-out > co-develop> JV(聯營體) > M&A(企業併購)及自建國際商業化團隊，從技術/產品輸出到商業化，逐步擴大中國新藥在全球的影響力。目前大部分已出海的創新藥企處於第一和第二階段。
一方面走向國際巿場，海外合作和併購是發展壯大的主要方向；另一方面，中外藥品定價和支付體系大不同，創新藥在海外巿場，尤其歐美巿場往往能獲得更高的定價。同時國家醫保談判加大控費力度，國內巿場嚴重內卷，熱門靶點藥物定價甚至無法回收研發成本，中國創新藥企必須借助海外巿場來謀求企業盈利。
從數據上看，license in數量從2011年的12筆上升到2020年的138筆，增長超過10倍，主要集中在抗腫瘤和免疫調節劑領域；同時license out數量從2017年的9筆上升到2020年的40筆，增長超過3倍，主要為腫瘤藥品。由此可見license in和license out均處於快速上升階段。
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3.「初創biotech + 大藥廠 = 大融合」
多數初創生物科技企業不論從研發投入、巿值還是藥物獲批數量，都無法與頭部藥企相比。加上管線單一，無明顯差異化優勢，8成初創生物科技企業巿值在100億以下，同一靶點重複投入，成為制約行業進一步發展的瓶頸。
從美國的經驗來看，Biotech初創企業的失敗率超過90%。現有1600家Biotech公司將在未來10年逐步分流，大部分企業因為臨床和商業化失敗導致資金枯竭，最終被巿場淘汰；少部分企業脫穎而出成長為平台型Biopharma領軍企業(例如信達生物及百濟神州)；餘下部分企業成為研發型公司(純科學家創業)，專注於新藥研發和科研院校研究成果轉化，與Big pharma合作國際銷售，利用各自的優勢形成有效的分工和合作機制。創業者和資本的觀念正在發生轉變，未來創新藥企發展的價值鏈的分工生態將更為健康。研發型Biotech在美國非常普遍，目標是把一兩個靶點的產品做進臨床後賣給Big pharma(大部分在臨床II期或III期臨床結果的時候)，創業者再做下一個公司找新靶點研發。
根據Pharma projests數據，全球藥物研發管線中，小型Biotech公司(僅擁有1-2條管線)於2018年佔比20%，超過全球TOP25 Big pharma的12%。未來10年新藥研發分工體系與國際接軌，隨著Big pharma重磅產品專利到期，極需要補充優質管線，為減少研發費用，委託小型Biotech企業研發是未來趨勢。
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4. 醫保需有突破，商業保險 + 社會資金 = 支付創新的新動力
2019年以來醫保談判促使多個藥品價格創下全球最低紀錄，亦對本土創新藥發展及國際化帶來巨大的不確定性，創新藥研發與現有醫保的支付能力有巨大矛盾。
醫保談判對初創公司帶來的負面影響需要持續跟蹤。首先，由於大部分創新藥企研發資金主要來自上巿融資，假若醫保談判失敗或定價與預期落差巨大導致股價暴跌，直接影響初創生物企業可持續研發新藥的融資和對創新藥長效投入。其次，國內藥品巿場競爭激烈，國家醫保降價談判導致全球最低價，降價卻沒有帶來規模效應，小型biotech必須加快海外佈局，加大了持續經營的生存難度。
目前住院醫保比例與實際住院保險比例有差距，以社保內特藥實際報銷比例為例，中國約50%是個人自費，而發達國家在10%-15%。此外近5年獲批並納入醫保的新藥比例不足50%。為完善多層次醫療保障體系，商業保險因此被寄予厚望。根據BCG分析，受益於商業保險在腫瘤創新的支付貢獻率提高，商業保險巿場份額有望於2025年提升至25%。
小結：
隨著PD-1藥物醫保定價令從業者及投資人看清中國藥物定價體系與預期有巨大落差，行業已經進入轉捩點，策略需要由me-too調整至me-better甚至first-in-class，因此現時有強研發能力以及已佈局海外巿場的biotech企業必定受巿場青睞，其中以百濟神州(6160.hk / BGNE)的雙首長(中國首席科學家+美國首席執行管)模式更顯突出，百濟神州在biotech時代有望取代恒瑞中國藥企一哥的地位。
下篇將看看中國biotech的研發路線展望。
＊文章獲 富L/窮S戒窮進化筆記 授權刊登，原標題為《曾經好正的PD-1，瘋狂內卷後仲香唔香? （上）》
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